沪深投 25万亿私募迎募资监管“升维”：压实卖者尽责，落实买者自负

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　　编者按：

　　资本市场风起云涌，证券私募潮起潮落，有人踏浪高歌，有人蛰伏等待，行业冷暖尽在一线见闻和细碎数据中。《私募瞭望站》正式和大家见面啦！在这里，每周你都能读到资深记者对行业前线的鲜活观察，直击证券私募圈热点话题；我们还将整理发布“新财富私募指数周报”中的精华部分，汇集知名管理人的最新观点。市场风云变幻，瞭望从不缺席！

　　上周，证监会就《私募投资基金募集监督管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，成为私募行业里的大事件。虽然新规尚处征求意见阶段，距离正式落地还有时日，却已经引发了业内广泛讨论，规范私募募资入口，已然箭在弦上。

　　今年7月，中国私募基金管理总规模历史性站上25万亿元关口，行业规模快速扩张的同时，全新监管体系正在搭建。国办《关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》确立“1+N+X”规则体系后，有关私募信息披露、募资监管等配套制度近期陆续出台。可以看到，一套从顶层设计到业务细节的监管闭环加速成型，私募基金行业正式开启从“量的扩张”向“质的提升”转型的制度新周期。

　　告别“野蛮募资”时代

　　募资是私募乃至资管行业的重要环节，既是机构获取资金的业务起点，也是防控风险的第一道关口，直接关系“卖者尽责、买者自负”原则能否真正落地。回顾私募行业监管体系的演进史，其中也包括对私募募资行为的边界不断厘清的过程。

　　上世纪90年代，民间代客理财萌芽，私募长期游走灰色地带，募资依靠人脉口碑。2004年，私募开始依托信托通道实现半阳光化，由管理人作为投资顾问，信托作为产品载体。当年，赵丹阳与深国投信托发行“赤子之心”，成为国内第一只阳光私募信托产品。在这样的模式中，私募没有独立发行产品的资格，募资环节缺乏统一约束。

　　2013年修订实施的《证券投资基金法》，从法律层面确立私募基金地位。2014年《私募投资基金监督管理暂行办法》出台，登记备案制度放开又恰逢A股大牛市，私募管理人数量和规模迎来爆发式增长。为了规范行业发展，2016年中基协发布《私募投资基金募集行为管理办法》，搭建募集合规框架，但规则层级为行业自律，惩戒手段以自律处分为主，面对层出不穷的变异违规手段，威慑力不足。由于机构套利空间大、合规成本偏低，部分机构的失范行为持续消耗市场对私募行业的信任。

　　2023年《私募投资基金监督管理条例》施行，使得私募基金拥有首部行政法规，为募集环节监管打下上位法基础。本次《募集办法》征求意见稿，把沿用多年的协会自律规则升级为证监会部门规章，违规可直接实施行政处罚、市场禁入，监管逻辑从事后风险处置转向全流程事前事中管控，完成监管制度的升维。

　　募资顽疾频发：从典型案例看行业深层矛盾

　　募资是私募基金业务的起点，同时也是风险高发区。不久前公布的一个违规案例就极具代表性：

　　今年8月，海南证监局向齐家私募基金管理（海南）有限公司（简称齐家私募）出具监管决定书，这家成立时间不长便规模破百亿的机构，实控人为拥有数百万粉丝的财经大V齐俊杰。齐俊杰并未注册为该公司基金从业人员，却通过本人及自己控制的自媒体主体，开展私募基金募集宣传推介，利用公域流量为私募产品引流。最终齐家私募与其个人都被责令改正，并记入资本市场诚信档案。

　　该案例折射出一类行业乱象：部分拥有流量IP的私募关联人利用私募业务进行流量变现，其中容易滋生募集违规的情况。本该理性严肃的私募产品购买，一旦掺杂了个人崇拜和情绪化，理性的风险评估便会让位于情感认同，给违规募集留下可乘之机。

　　除了上述案例，纵观历年监管罚单，募集端高频违规主要分为四类：一是渠道异化，委托无资质个人、居间机构揽客，以财务顾问协议掩盖募集实质，出事之后管理人试图把责任推给第三方；二是花式规避合格投资者要求，拼单、代持、拆分收益权，部分机构利用认缴分期、备案后快速赎回绕开实缴门槛；三是宣传推介不合规，片面渲染历史收益、变相承诺保本；四是资金管理失范，认购款、份额转让款脱离募集专户，埋下挪用风险。

　　这些乱象背后有两层深层原因：一方面，不少中小私募缺少银行券商代销资源、直销能力薄弱，在规模焦虑之下，居间、私域流量成为低成本获客捷径，部分机构将合规视作经营负担，不断试探监管灰色边界。另一方面，旧规则约束力度有限，面对各类变种违规行为认定弹性较大，投资者举证困难，机构的违法成本偏低。部分资产达标但毫无投资经验的高净值人群，被诱导卷入高风险私募产品。

　　投资者、渠道、管理人多重约束

　　本次征求意见稿针对行业顽疾作出系统性制度修补，也在市场中引发诸多讨论。

　　首先是自然人合格投资者标准大幅提高。旧规则下个人合格投资者仅考核个人金融资产或年收入；新规增加两年以上投资经历硬性条件，资产统计切换为家庭口径，满足家庭金融资产500万元、家庭金融净资产300万元、近三年个人年均收入50万元三者其一即可。对于投向单一标的、场外衍生品、境外资产、不动产股权等高风险产品，自然人门槛进一步抬高，需要四年投资经历，家庭金融资产1000万元、家庭金融净资产600万元等条件。员工跟投仅限投研、交易、风控专职人员，且家庭金融净资产不低于100万元。

　　其次是募集行为规范全面收紧。私募基金募集流程涵盖投资者适当性评估与匹配、产品推介、风险揭示、合格投资者确认和基金合同签署等全过程，新规对全部环节逐一作出规范。在适当性核验环节，要求管理人须通过核实银行流水、资产证明、税务、社保、征信或者审计报告等合理必要信息，全面了解投资者的资产规模、收入水平、资金来源等情况，对投资者是否符合合格投资者标准进行确认。向自然人募集资金的，原则上应当对风险揭示、基金合同签署等行为进行录音或者录像，并建立健全回访确认和投资冷静期机制。通过自营互联网平台开展私募基金募集的，要建立健全募集过程记录留痕制度机制，保证相关活动可以回溯管理，要加强对其从业人员通过自营互联网平台开展私募基金募集业务活动的授权管理和合规审查。

　　募集渠道被划定清晰红线，合法路径只有两条：管理人自行募集，或是委托取得基金销售牌照的机构代销，严禁委托无资质机构、个人从事募集相关业务。同时明确，管理人委托代销不能免除自身法定责任，不得以财务顾问协议包装实质募集行为。这对依赖居间线索获客的中小私募冲击明显，而拥有正规直销、代销资源的头部机构，竞争力将进一步凸显。

　　新规还强化实缴约束，单只私募基金首期实缴不低于100万元，禁止备案后短期赎回规避实缴要求，对股权创投长期通行的认缴、分期缴款模式带来直接冲击，基金关账、内部资金管理逻辑均需要重新调整。穿透核查要求刚性落地，份额转让受让方也必须是合格投资者，严禁拆分份额、多基金分拆标的规避人数与合格投资者限制。

　　最后是主体责任与法律责任全面扩展。新规明确将私募管理人股东、合伙人、实际控制人、关联方纳入募集行为规制主体。此外，新规系统性地明确了中国证监会及其派出机构可采取的监管措施和行政处罚措施，并设定了更具体的罚则，部分违规行为直接适用《私募投资基金监督管理条例》进行行政处罚。

　　当然，市场也提出一些现实实操难点：比如家庭金融资产如何核验、投资经历如何界定，股权基金大量合伙企业LP带来的穿透核查成本，仍有待后续细则进一步明确。该办法目前尚处于征求意见阶段，部分实操细节或仍有优化打磨空间。

　　在业内人士看来，近期的一系列新规将带来私募行业结构性重塑。合规成本由可选投入变为展业刚性门槛，机构需要修订合同内控制度、充实合规岗位、改造业务系统，人员培训、审计留存等运营开支增加。头部机构可以把合规能力转化为面向市场的“信任资产”；人员单薄、资源有限的中小私募压力陡增。行业经营逻辑随之切换，从过去一味追求规模扩张，转向持有人全生命周期价值管理，合规风控要内嵌至募投管退全链条，管理人对外合作不能转嫁法定责任，需要持续监督合作机构履职。

　　规范募资入口，压实卖者尽责、落实买者自负，二者从来不是对立关系，而是一体两面。扎牢募资制度防线，既是对投资者的保护，也是为合规机构营造公平的市场环境。随着监管制度不断健全，私募行业将彻底告别野蛮生长，竞争回归投研实力与合规治理。当管理人守好受托义务，投资者回归理性审慎，25万亿私募市场方能沉淀出长期价值，更好服务居民财富管理与实体经济发展。

　　新财富私募指数周报最新摘要

　　由证券时报、国联期货联合推出的《新财富私募指数周报》，本周三出炉最新一期报告。

　　报告显示，上周股票量化策略表现低迷，CTA走强。除市场中性外，上周所有股票量化策略与可转债多头的收益均值与中位数均为负，且300指增与A500指增超额收益均值为-0.01%；市场中性策略上周收益均值0.30%，中位数0.25%，成分基金当周正收益占比近7成，在弱势行情下表现出收益的稳定性。CTA表现较前一周彻底反转，受到能源化工强趋势的带动，趋势与复合CTA的正收益占比均在70%以上，收益均值1%左右，一定程度上体现 “危机alpha”的价值。

　　就市场最为关注的股票量化策略，从Barra风格因子来看，上周仅成长（+0.22%）、盈利能力（+0.17%）两个风格因子收益为正，今年内前期涨幅最高的Beta（-1.01%）和动量因子（-0.71%）仍然延续负收益。7月以来，盈利能力因子收益震荡提升，体现了市场风格与风险偏好的切换，市场处于风格调整与确认期。